Yayınlarımız

<< Listeye Geri Dön
19/11/2020
Borçlanma Aracı Sahipleri Kurulu Tebliği, sorunlar, öneriler
Özel sektör borçlanma araçlarının geri ödenmesinde yaşanan problemlere ilişkin olarak daha önce hazırladığımız çalışmamız aşağıdaki linkte yer alıyor.
 
http://www.tercan-ildir.com/dusuncelerimiz/ozel-sektor-borclanma-araclarinin-geri-odenmesinde-yasanan-problemler&no=1
 
Bu konudaki sorunların farkında olan Sermaye Piyasası Kurulu (“SPK”), sorunları çözmek için bir dizi adımlar atmıştır. Öncelikle 17/07/2019 tarihli Kanun’la Sermaye Piyasası Kanunu’nun 31. maddesine bir fıkra eklenerek, SPK mevzuatı çerçevesinde ihraç edilen borçlanma araçları için Merkezi Kayıt Kuruluşu tarafından hak sahiplerine verilen belge, İcra İflas Kanunu madde 68’in birinci fıkrasında listelenen belgelerden sayılmıştır. Bu değişiklikle birlikte temerrüt halinde borçluya gönderilen ödeme emrine itiraz edilmesi halinde, genel mahkemelerde itirazın iptali davası açmak yerine, icra mahkemesinde daha kısa sürede sonuç alınabilecek itirazın kaldırılması yoluna başvurulması olanaklı hale gelmiştir. Ardından 20/02/2020 tarihli Kanun’la Sermaye Piyasası Kanunu’na 31/A maddesi eklenerek, borçlanma aracı sahipleri kurulu (“BASK”) düzenlenmiştir. SPK söz konusu madde ile genel çerçevesi çizilen konuları yakın tarihte, 11/09/2020 tarihli Resmi Gazete’de yayınlanan, II-31/A.1 sayılı Borçlanma Aracı Sahipleri Kurulu Tebliği ile düzenlemiştir. Söz konusu tebliğdeki düzenlemeler özetle ve ana hatları ile şu şekildedir;
 
BASK toplantılarına ilişkin olarak;
  1. Hazırlanan izahname veya ihraç belgesinde yer verilen faiz, vade, anapara ile varsa izahname veya ihraç belgesinde belirtilmiş borçlanma aracının diğer asli hüküm ve şartlarında, yatırımcıların yatırım kararlarını etkileyecek nitelikteki değişikliklerin yapılabilmesi için ilgili tertip borçlanma aracı sahiplerinin oluşturduğu Tertip BASK’ın karar alması gerekmektedir.
  2. Tertip BASK toplantılarında alınan kararlar toplantı tarihinden itibaren en geç üç iş günü içerisinde ihraççının yönetim kurulu tarafından onaylanmadıkça geçerli olmayacaktır.
  3. Tertip BASK’ta alınmış ve ihraççının yönetim kurulunca onaylanmış bir kararın kendi haklarını olumsuz etkilediği gerekçesiyle ihraççının aynı veya farklı ihraç tavanlarına dahil tedavülde bulunan tüm diğer tertip borçlanma araçlarının nominal değerinin yüzde yirmisine sahip olanlar yönetim kurulunun onay kararından itibaren en geç beş iş günü içinde Genel BASK’ın toplanmasını talep edebilirler.
  4. Borçlanma araçlarına ilişkin izahname veya ihraç belgesinde, borçlanma aracı sahiplerine karşı ihraççının finansal veya operasyonel durumuna ilişkin yer verilen taahhütlerde değişiklik yapılabilmesi için Tertip BASK kararının gerekli olup olmadığı ve gerekmesi halinde ilgili karar nisapları izahname veya ihraç belgesinde belirlenir. Bu kapsamda alınan kararlar için ayrıca Genel BASK’ın onayı aranmayacaktır
 
Borçlanma aracı sahipleri temsilcisine ilişkin olarak;
  1. İhraççıların herhangi bir tertip veya birden fazla tertip borçlanma araçlarının tedavülde bulunan nominal bedelinin yarısından fazlasını temsil eden borçlanma aracı sahiplerinin olumlu oyu ile borçlanma aracı sahipleri temsilcisi seçilebilir.
  2. İzahnamede veya ihraç belgesinde temsilci belirlenebilir.
  3. Temsilci, temsil ettiği ilgili tertip veya tertiplerin borçlanma araçlarının tedavülde bulunan nominal bedelinin yarısından fazlasını temsil eden borçlanma aracı sahiplerinin oyu ile azledilebilir.
  4. Temsilcinin belirlenmesine veya değiştirilmesine, temsilci olarak atanabilecek kişide aranacak nitelik ve şartlara, temsilcinin görev ve yetkilerine, ücret ve diğer ödemelere ilişkin diğer hususlar izahname veya ihraç belgesinde düzenlenir.
 
Teminatlı menkul kıymetlere ve bir teminat içeren borçlanma araçlarına ilişkin olarak;
  1. Teminatlı menkul kıymetlerin sahipleri ve herhangi bir surette teminat ile korunan borçlanma araçlarının sahipleri kendi aralarında Tertip BASK oluştururlar. Tedavülde bulunan diğer borçlanma aracı sahipleri için Genel BASK hakkı saklıdır.
  2. Teminatlı menkul kıymet sahipleri ve herhangi bir surette teminat ile korunan borçlanma aracı sahipleri Genel BASK toplantılarına katılamaz. Ancak;
    1. Kısmi teminata sahip olunması durumunda teminatsız kalan tutarlar,
    2. Tertip BASK’ı oluşturan tertipler lehine yeni teminat oluşturulmasına karar verilmesi halinde yalnızca mevcut teminat varlığı etkilenen teminatlı menkul kıymet sahipleri ve/veya herhangi bir surette teminat ile korunan borçlanma aracı sahiplerinin Genel BASK’a katılma hakkı doğar.
 
Ödeme yükümlülüğünün vadesinde yerine getirilmemesi (Temerrüt) haline ilişkin olarak;
  1. İzahname veya ihraç belgesinde borçların geri ödenmesinde temerrüde düşülmesi anlamına gelecek durumları da somut olarak içerecek şekilde, geri ödemelerde meydana gelebilecek temerrütlerin tanımı ve kapsamına yer verilir.
  2. Temerrüt oluştuktan sonra bu borçlanma araçlarının hüküm ve şartlarının değiştirilmesi halinde, borçlanma aracının temerrüdü nedeniyle başlatılmış tüm takipler ilgili borçlanma aracının hüküm ve şartlarının değiştirilmiş kabul edildiği tarih itibarıyla durur, ihtiyati tedbir ve ihtiyati haciz kararları uygulanmaz, bir takip muamelesi ile kesilebilen zamanaşımı ve hak düşüren müddetler işlemez. Borçlanma aracından doğan tüm borçlar ifa edildikten sonra duran takipler düşer.
 
Tebliğ ayrıca, ihraççının yurt dışında ihraç ettiği borçlanma araçları için bu Tebliğ hükümlerinin uygulanmayacağını hükme bağlamıştır.
 
Söz konusu Tebliğ mevcut sisteme göre önemli bir gelişme kaydetmiş ve pek çok soruna çözüm üretmiş olsa da bazı noktalarda eksikliklerinin olduğunu, bu eksikliklerin de ilerleyen dönemlerde giderilebileceğini söyleyebiliriz.
 
Temerrüt haline ilişkin olarak; Normal koşullarda bir ihraççının borçlanma aracının ana para veya faizini ödemede temerrüde düşmesi halinde alacaklının derhal kanuni takip süreçlerini başlatma hakkı bulunmaktadır. Bilindiği üzere icra süreçlerinde aynı nitelikteki alacaklar bakımından öncelik önemlidir. Bu nedenle yatırımcılar temerrüt halinde derhal yasal yollara başvurmak isteyecekler, bu süreçte yasal masraflara katlanıp, teminat yatırma gibi durumlara katlanacaklar, ancak düzenlenecek bir borçlanma aracı sahipleri genel kurulunda, borçlanma aracının hüküm ve şartlarında bir değişiklik olursa başlamış takipler duracak, duruma göre düşecektir. Bu alacaklılar bakımından belirsizlik, ekstra maliyet ve hukuki güven sorunu demektir. Kanımızca, temerrüt hallerinde belirli bir sürede borçlanma araçları sahipleri genel kurulunun toplantıya çağırılması zorunluluğu getirilmeli, bu süreç içerisinde herhangi bir takip yapılamayacağı hüküm altına alınmalı, yapılacak genel kurulda alınacak hangi kararların takiplerin başlamasına engel olacağı (ihraççının yazılı talebi ile yeni bir vadenin belirlenmesi, ihraççının önerisi ile borcun bir teminata bağlanmasının kabulü gibi) tek tek, açık bir şekilde hüküm altına alınmalıdır.
 
Temsilci seçimine ilişkin olarak; Tebliğ’de temsilcinin belirlenmesine veya değiştirilmesine, temsilci olarak atanabilecek kişide aranacak nitelik ve şartlara, temsilcinin görev ve yetkilerine, ücret ve diğer ödemelere ilişkin diğer hususlar izahname veya ihraç belgesinde düzenleneceği ifade edilmiş durumda. İhraççı ile borçlanma aracı sahipleri arasında çıkar çatışması olduğu düşünüldüğünde, temsilciye ilişkin her koşulun bizzat borçlanma aracı sahipleri tarafından belirlenmesinin daha doğru olacağı düşünülmektedir. Aksi temsilcinin işlevsizleşmesine neden olacak veya bağımsız hareket edebilme kabiliyetini sınırlayacaktır.
 
Genel BASK başvurusu için öngörülen süreye ve asgari talep oranına ilişkin olarak; Genel BASK toplantısı yapılması için öngörülen beş iş günlük süre ve tedavüldeki borçlanma araçlarının nominal değerinin %20’sini temsil edenlerin başvurusunun aranması bu hükmün uygulanabilirliğini oldukça zorlaştıracaktır. Sürecin kesintisiz işleyebilmesi için sürenin kısalığı anlaşılabilir olmakla birlikte, oranın daha düşük tutulması tercih edilebilirdi.
 
Yurt dışı ihraçların kapsam dışı tutulmuş olunmasına ilişkin olarak; Tebliğ yurt dışında ihraç edilmiş borçlanma araçları için bu tebliğin uygulanmayacağı hükmünü içermektedir. Bu hükümden yurt dışı ihraçlardan borçlanma aracı satın almış yatırımcıların Tebliğ’deki avantajlardan faydalanamayacakları gibi, yükümlülüklere de tabi olmayacaklarını anlamak gerekir. Aksi bir anlayış hukuk tekniği anlamında doğru değildir. Nitekim yayınlanan ilk taslakta yurt dışı borçlanma aracı sahipleri lehine ek teminat verilmesi halinde Genel BASK’ın onayının aranacağı ifade edilmekte iken, bu ifade yayınlanan Tebliğ’de çıkarılmıştır. Yurt dışı ihraçlarda detaylı sözleşmeler düzenlenmekte ve yurt dışı yatırımcılar lehine bu Tebliğ’de belirlenenlerden daha avantajlı korumalar sağlanmaktadır. Dolayısıyla yurt dışı yatırımcının bu Tebliğ’in hükümlerinden faydalanmaya ihtiyaç duymadığı düşünülebilir. Ancak, hukuken doğru olmakla birlikte yükümlülüklerden de vareste tutulmaları yurt içi yatırımcılar aleyhine bir durum yaratabilecektir. Örnek olarak ihraççı tarafından yurt dışı borçlanma aracı sahipleri lehine çeşitli iyileştirilmeler yapılır, teminatları artırılırsa, yurt içi borçlanma aracı sahiplerinin buna itiraz hakları olmayacaktır. Bu ikili hukuki rejimin ileride birtakım sorunlar ortaya çıkarma potansiyeli mevcuttur.
 
Öneriler;
Yukarıda linkini verdiğimiz çalışmada da ifade edildiği üzere, Amerika örneğine baktığımızda, 1934’lü yıllarda bu alanda bir reform ihtiyacı olduğu, ihraççının taahhüt ettiği yükümlülüklere uyup uymadığını izleyecek, borçlanma aracı sahiplerinin birlikte hareket etmesi güçlükler arz ettiği için onlar adına hareket edebilecek bir trustee’ ye (bizim hukuk sistemimizde tam karşılığı olmamakla birlikte en yakın kavram olan temsilci ifadesini kullanabiliriz) ihtiyaç olduğu ve ihraç sırasında düzenlenecek sözleşmelerin belirli standartlarının olması gerektiği görülerek Trustee Indenture Act of 1939 kabul edilmiştir. Bu Kanun uyarınca SEC’ye (Amerikan düzenleyici otoritesi) kayıt yükümlülüğünden istisna olmayan ve belirli bir tutarın üzerindeki borçlanma aracı ihraçlarında yatırımcılar ile ihraççı arasında bir sözleşme imzalanması ve yatırımcılar adına hareket edecek bir trustee (Temsilci) atanması zorunlu kılınmıştır. SEC’ye kayıt yükümlülüğünden istisna olan ihraçlarda trustee kullanılmıyor olsa da uygulamada beyan ve taahhütlerin yer aldığı bir doküman mutlaka düzenlenmektedir. Avrupa Birliği ülkelerinde yasal olarak trustee kullanma zorunluluğu olmasa da pek çok ihraçta trustee yapısı (trustee structure) kullanılmaktadır.
 
Borçlanma Aracı Sahipleri Kurulu Tebliği ile borçlanma aracı sahiplerine dilerlerse temsilci atama şansı tanınmıştır. Ancak belirli ihraçlar bakımından ihraççıların yatırımcılara yönelik beyan ve taahhütlerinin yer aldığı şablon sözleşmelerin imzalanmasının zorunlu tutulması da bir seçenek olarak öngörülebilir. Esasen yurt dışında ihraç gerçekleştiren ihraççılar bu tür sözleşmeleri imzalamakta, yurt dışı yatırımcılar lehine mevzuatın öngörmediği beyan ve taahhütler vermektedirler.
 
Bu beyan ve taahhütlerden bazıları şu şekilde sıralanabilir;
 
Negative pledge; Bu hükmün menfi rehin şeklinde hatalı tercüme denemeleri bulunmaktadır. Birebir tercümesi “olumsuz taaahüt” yada “yapmama taahhüdü” olabilecek ifadeyi, daha anlaşılır olması için “yeni teminat yaratmama taahhüdü” olarak tercüme edebiliriz. Bu şart, ihraççının varlıkları üzerinde üçüncü kişilere olan borçları için teminat yaratmayacağı taahhüdünü içermektedir. İhraç belgelerinde bu taahhüt için istisnalar veya sınırlar yaratılabilmektedir.
 
İlişkili taraflarla işlem yapmama taahhüdü; Yurt dışı ihraçlarda ihraççı, belirli sınırlar dahilinde yada belirli bir tutarı aşkın şekilde ilişkili taraflar ile işlem yapmayacağını taahhüt etmektedir.
 
Aydınlatma yükümlülükleri; Yurt dışı ihraçlarda, ihraççı halka açık olsun ya da olmasın, IFRS standartlarında hazırlanmış, bağımsız denetimden geçmiş ve İngilizce olarak düzenlenmiş mali tablolarının belirlenen sürelerde yatırımcıların mali temsilcisine (fiscal agent) gönderilmesi gerektiği hükme bağlanmaktadır.
 
Erken İtfa halleri (early redemption); Erken itfa hakkı yatırımcılar ve/veya ihraççı için öngörülebilmektedir. Vergi mevzuatında oluşabilecek değişiklikler nedeni ile yatırımcıların vergi yüklerinin artması hali ve ihraççının yönetim kontrolünde değişiklik olması hali (change of control) yatırımcılar için erken itfa hakkının doğabileceği hallere örnek olarak gösterilebilir. Benzeri koşullarda ihraççıya da erken itfa hakkı tanınabileceği gibi, ihraççının hiçbir koşulda erken itfa hakkının olmayacağı da hükme bağlanabilir. Tebliğ taslağında belirli durumlarda ihraççılar için erken itfa yasağı öngörülmüş iken, yayınlanan Tebliğ’de bu hükme yer verilmemiştir.
 
Temerrüt halleri (Events of Default); Mevcut SPK tebliğinde de belirli durumların temerrüde düşülmesi anlamına gelebileceğinin izahname veya ihraç belgesinde tanımlanacağı ifade edilmiş durumdadır. Yurt dışı ihraçlarda listelenen temerrüde düşmüş sayılma hallerinden örnekler şu şekildedir;
  1. Ana para ve faizin vadelerinden itibaren belirli sürelerde ödenmemesi,
  2. İhraççının ödemeler dışında, üstlendiği diğer yükümlülüklerini yerine getirmemesi ve bu durumun belirli bir süre devam etmesi,
  3. İhraççı veya bağlı ortaklıklarının üçüncü kişilere olan borçların ödenmesinde temerrüde düşmeleri, tasfiye sürecine girmeleri, faaliyetlerini durdurmaları, alacaklılar ile borçların yapılandırılması görüşmelerine başlamaları, kamu imtiyazlarının, faaliyet izinlerinin ya da lisanslarının iptal edilmesi vb.
 
Daha önceki çalışmamızda da ifade edildiği üzere, ihraççılar kendi borçlanma aracı ihraçlarını diğer ihraçlardan daha cazip hale getirmek için benzeri beyan ve taahhütleri kullanabilecekleri gibi, özellikle kurumsal yatırımcılar sahip oldukları fonları bu araçlara yatırmadan önce ihraççıları bu tür taahhütler vermeye zorlayabilirler. Normal koşullarda düzenleyici otoritelerin özel hukuk alanlarına bu denli müdahalesi çok doğru değildir. Ancak ABD örneğinin de gösterdiği üzere, piyasa dinamiklerinin hak ve yükümlülüklerin dengelendiği bu tür yapılar oluşturmadığı ve özel sektör borçlanma aracı ihraçlarının mağdurlar yaratabildiği koşullarda bu alanlara müdahalenin de zorunlu hale gelebileceğini düşünüyoruz. Kaldı ki Türkiye’de yerleşik ihraççıların yurt dışı ihraçlarında bu tür taahhütler altına girerken, yurt içi ihraçlarında bu şekilde taahhütlerde bulunmuyor olmaları da sürdürülebilir olmamalıdır.